中国金茂到底为什么是最好的捏金茂估值多好投资价值分析-吸收财讯

中国金茂到底为什么是最好的捏金茂估值多好投资价值分析

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1、成长性:最优土地储备+金茂品牌高去化率,支撑行业top3的销售高增速

1)销售增速行业前三。根据citi对覆盖的主流房企预估,金茂2020年的销售增幅排在内房第三,仅次于旭辉和中骏(对国企一般会尊重公司意志直接引用销售目标,但实际金茂超额完成2020年销售目标2000亿可以说是毫无悬念),个人预估可完成2127.8亿,同比增长32%;2021年公司没有给目标,个人预估2726.8亿,同比增长28%;权益比例估53%,并非提不上去,而是公司内部要求主动寻求项目合作,尽可能地收操盘费,城市运营项目拿地价格低于市场25-30%,也会溢价出让一半股权,提高资金的利用效率。

2)土地储备内房中最优。拥有房企中最强的优质土地储备支撑,储备量大、潜在储备确定性高又不沉淀资金。根据公司19年中期口径入表土地储备6998.2万方,可售货值10000亿,其中一级土地开发部分2092.4万方,另根据citi估算,金茂含潜在货值(城市运营分期入表)的总货值超过16000亿,权益比例拍脑袋在65%,均位于一二线和强三线城市。已落地20个城市运营项目,除了岳阳和丽江外,均是核心城市项目,包括4个一级(梅溪湖二期已谈妥、青龙山、宁南和嘉善)和16个一二级联动项目,每个项目总建面在80万方-1000万方不等,大部分在400万方上下,将根据公司节奏分批受让及付土地款。

3)产品出色去化率高。金茂的去化率和建发并列内房第一,无论是招拍挂拿地项目,如杭州的滨江金茂府、苏州科技城金茂府等,还是城市运营类项目如瑞安生态科技城、宁波生命科学城等均是开盘必售罄。金茂品牌整体定位改善至高端,以绿色科技舒适为特点,在限价严格的情况下依然有溢价能力,如在南沙灵山岛尖的金茂湾较旁边楼盘高3000元/平米。布局的城市能级高库存低,人口和产业前景好,足够的资金实力保障其在纵向实现深度拓展,而不必大量下沉。2019年销售过百亿的公司包括北京、杭州、苏州、温州、宁波、南京,青岛也有近百亿,长三角和华北两大区域布局已铺开,滚动开发,稳健增长;中西部重点城市项目数量还有很大加强空间,如西安、武汉、郑州、成都等;大湾区的市场容量更有待发掘不要问我天花板在哪里,我看不到谢谢。

2、安全性:管理层持股央企,攻守兼备资产优质,机构个人都喜欢配置

1)融资成本仅4-5%且无表外融资,央企中化集团控股(脱表后依然控股,不影响评级和融资),净负债率中期67%,是所有银行的白名单优先放款客户无疑,没有明股实债(金融机构均为真股权投资,支付管理费、操盘费和超额收益给金茂资本),几乎不用拿地前融,对外的信用担保都卡得非常严格。

2)管理层持股承诺40%分红,除了自行增持外,还有股权激励,目前已发放第一批约3%;承诺分红一直按核心利润的40%;承诺兑现表现出色。没有配股动力、动机和计划。

3)核心管理团队稳定且进取,主席为集团主席宁高宁,但企业运营由CEO李从瑞和CFO江南全权负责,李自2009年便由中化其他板块调任金茂,拿下广渠路地块,此后引领公司从0做到1608亿,进取心强,战略有远见,江则06年从集团到公司任职,踏实稳健,把好资金和财务关。历史上金茂未曾空降过CEO,混改脱表后更加能脱离中化对人事潜在的影响,现管理层有望升主席,不会出黑天鹅事件。

3、确定性:城市运营勾地强,一二级联动+商办大宗+运营收入多样化抗周期

1)已售未结算资源积累多,具体多少等年报吧,我估计近2000亿,这部分整体利润率预计10%,释放了虽然慢,但好歹肉还在锅里;全国布局扩张阶段最后一块地王项目河西也已开盘,接下来卖的都是净利率12%乃至15%以上利润丰厚的城市运营,净利率8-10%的招拍挂项目,和净利率可能超过20%的一级土地开发项目。

2)多模式锁定25%+/年核心利润增幅,包括当年即可结算的一级土地开发,二级项目溢价转让,办公楼整栋销售等;持有物业包括核心地段的酒店、少量写字楼和商业(永续?),2022年运营收入将达到50亿元,并且多样化的利润来源能帮助公司对抗周期波动。

3)城市运营把握未来城市圈发展机遇。2015年起便开始探索把握住城市升级、人才争夺和新一线崛起的国家战略契机的城市运营模式,当下模式已成熟并落地20个。同时在谈几十个城市运营,在各个不同推进阶段,未最终落地,确定性较强的包括武汉、长沙、贵阳、南通等;其中贵阳为中国化工旧厂用地转性,合作成功将开启中国化工旗下数万亩地块合作空间,部分地理位置稀缺。

4、爆发性:交付周期利润释放慢,股价抗跌但缺乏弹性,脱表有望提高杠杆

1)业绩释放缓慢,绿色建筑精装交付周期超过两年,再加也没有其他房企那样通过报表提前释放的动力,结算核心利润个人预计2019年报63.8亿,同比增长25%,2020年报81.7亿,同比增长28%;有说法是2021年报利润会有更大释放。

2)脱表后有望加速发展。中国化工完全并表后,金茂可实现脱表,杠杆可加大,有助进一步提高销售增速和权益比例。

3)股价弹性相对较弱,适合心态不急的人长期持有的人,每年涨幅平均,不适合波段操作,容易卖飞,熊市避险抗跌程度不比华润龙湖差。

最后,估值,金茂很贵吗?对比同行,龙湖更贵,难道龙湖比金茂更安全、更有成长性、资产更好?对比更扯的行业,金茂市值还不如碧服,现价给你私有化你会如何二选一?

在这一篇文章中,我将从房地产企业财务数据的角度定量的看一下中国金茂的基本面如何呢?目前的投资价值又怎么样呢?

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金茂的财务基本面

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业绩指标

中国金茂2018年营业收入387.3亿,同比增长24.6%,其中87%来源于城市及物业开发板块(337.3亿,同比增长26%)。金茂2018年归母核心利润50.8亿元,同比增长30.2%,核心每股收益0.44元,同比增长20.8%。

2018年的营收、净利润主要来自于2016年左右销售的房子在2018年进行结转,对于营收和净利润这样业绩数据只能看出过往业绩还不错,对未来影响看不出什么,所以没有什么可评价的。(对这个道理还不明白的房地产行业初级读者可以参考我前面的文章房地产行业销售数据与业绩、股价的关系

如下图是金茂过去4年营业收入的增长情况:

如下图是金茂过去4年核心利润的增长情况:

从上面两张营收和净利润变化的图中可以看出,金茂近两年业绩的增长速度还是比较高的,已经摆脱了2015和2016年净利润的负增长情况,与行业内其他房地产企业对比,金茂近四年的业绩整体上只是令人满意吧,没有像万科那种稳健,也没有达到融创、奥园那种超级增长的程度。

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分红率

金茂2018年末分红每股10港仙,全年派息每股12港仙,全年现金分红月占归母核心利润的43%。

如下图是金茂近4年的派息率:

从上图中可以看出,即使是2015和2016年净利润同比下降的情况下,金茂也有约20%的派息率,近两年业绩较好的情况下,有50%左右的分红率。与行业内其他优秀的央企或国企的房地产企业相比,这个分红率也就是属于平均值的水平,至少分红指标方面没有拖后腿。在未来如果经营业绩没有出现大的下滑,分红率应该是可以继续保持在较高水平的。

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毛利率

我在上一篇文章《中国金茂投资价值分析(上)》中已经讲到了金茂2018年的毛利率为38%,在行业内已经是比较高的水平了。高端的房地产嘛,卖的太便宜了,也不符合需求呀,能一直维持高毛利率也就可以理解了。

如下图是金茂近4年的毛利率变化:

由上图可见,金茂近四年的毛利率一直维持在38%左右这个比较高的水平。

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已售未结资源

2018年当期金茂已售未结金额(预收账款+合同负债)为471亿元,同比增长21%,是2018年营业收入(387.3亿)的1.22倍。2018年末金茂所有已售未结金额为1403亿,同比增长67%,这些资源在2019-2020年都将转化为营业收入和净利润。

如下图是金茂近3年已售未结金额的变化:

近三年当期已售未结金额一直大于当期的营业收入。2018年末的已售未结金额1403亿,扣除17%的增值税后为1164.49亿,是2018年营业收入(387.3亿)的3倍,所以,金茂当前充沛的已售未结资源可以较好的保证金茂2019和2020的年报会有非常好的表现

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负债情况

中国金茂2018年末净负债率达到79%,较2017年末提升6pct;如果将永续债视为负债,净负债率达到136%,较2017年末提升16pct。

如下图是金茂近4年净负债率的水平:

从上图可见,金茂近几年的净负债率是逐年提升的,尤其是近两年扩张对资金的需求还是比较大的。但是在行业内比较,金茂杠杆水平并不算太高。我个人认为,在融资成本较低的情况下,保持行业内中等偏高的杠杆水平是可以的,毕竟高杠杆可以加速扩张嘛!

高杠杆对企业经营当然是有风险的,这个时候金茂央企的背景就将高杠杆的风险减小很多了,比如在2018年房住不炒和去杠杆的背景下,房地产发永续债难度是很大的,而金茂却顺利的发出了永续债,增加了名义净资产。对于央企背景的高杠杆企业,中等偏高的杠杆是不需要太多担心的。

如下图是金茂近4年平均融资成本:

金茂2018年平均借贷利率为5.11%,这个已经很便宜了。前面看到金茂净负债率较高,对资金的需求比较强烈,借贷成本却做到5.11%,这又是央企背景的优势了,银行还是非常愿意贷款给金茂这样的企业的。

高杠杆的房地产行业,借贷成本是非常重要的一个环节,在前面文章中我曾讲到过,有的房地产企业一年的负债利息已经超过一年的净利润了。下面对比一下几家头部企业2018年的净负债率与负债成本:

万科的净负债率30.9%,平均融资成本3.65%;融创的净负债率149.4%,有息负债综合成本是6.81%;奥园的净负债率58.9%,平均借贷利率7.4%。

万科是行业内最稳的企业,现金非常充足;金茂近两年虽然对资金需求比较大,杠杆较高,但负债成本与融创和奥园相比还是有显著优势的。

最近半年度的中央政治局会议强调,不将房地产作为短期刺激经济的工具,我对政策是非常支持的。目前对房地产企业的信托加强监管,严格管控房地产企业的借款。对于金茂这样的央企房地产企业,在这种困境下,更是一种优势了,因为金茂对抗资金紧张的能力要更强一些。

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销售及土储情况

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销售情况

2018年金茂销售金额1280亿,同比增长85%。2018年销售额增速在行业内算是较高的了。

如下图是金茂近五年销售金额的变化:

如下图是金茂近五年销售面积的变化:

从上面两张图中可以看出,在2016-2018年中,签约金额年化增长62%,签约面积年化增长56%,通过这两个数据,就可以确认金茂2018年和2020年的业绩高增长已经有很大的确定性了。2018年已经看到了高增长了。

2019年销售目标为1500亿,对应增长17%。大部分房企在2019年销售目标是20%左右,金茂这个计划在行业内算是中等偏低的水平。金茂2019年安排可售资源约2400亿,隐含去化率约63%,2018年去化率是76%,所以2019年金茂应该是可以超额完成销售目标的(把年初目标定的低一点,这样奖金才高嘛,很多企业惯用的伎俩,不用挑剔了)。

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土储情况

2018年金茂土地布局比2017 年温和一些,没有像2017年那样大幅度的扩张。近两年金茂的土地储备质量比以前稍差一些,但是土储数量已经比较充沛了。

如下是金茂近六年拿地面积的变化情况:

如下图是金茂近六年拿地金额情况:

从上面两图中可以看出,近两年金茂在土地扩张方面比之前要积极很多,这保证了在接下来的几年有足够的资源进行开发销售。在2018年签约面积的增长远大于签约金额的增长,这说明在2018年签约均价降低,肯定是在级别比以前较低的城市开始扩张了。在一线城市核心区域已经很少再批地的情况下,只能在其他二线城市扩张了。但是,我个人认为随着城市化发展,二线和强三线城市是非常有潜力的。以我在北京观察为例,近两年北京大力度往外赶人,有一些人离开北京回到家乡附近的二线城市了。

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估值和风险

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估值情况

金茂2018年核心EPS为0.44元人民币,以20190814的收盘价4.610HK$(汇率取0.89,对应人民币为4.10元),对应的估值约为9.32倍PE。

假设2019年净利润涨幅与2018年一致,依然为30%,对应的EPS为0.57元,按照保守估计给予较低的10倍PE估值,对应价格为5.7元人民币,假设汇率不发生大的波动,为1/0.89=1.1235,对应价格为1.1235*5.7=6.40元港币。

我保守估计中国金茂2019年目标价为6.40元港币,所以我认为5元港币以下都有较大的投资价值的。

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风险情况

刚开始看金茂,对于金茂的个股风险,我目前还看不出来。其他风险就是房地产的行业风险了:房地产市场销量超预期下行或者行业资金超预期收紧。政策方面对房地产行业的压制,是其最大的风险。



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