债王冈德拉克Jeffrey Gundlach美股暴跌里的国运见证又一次历史大底-吸收财讯

债王冈德拉克Jeffrey Gundlach美股暴跌里的国运见证又一次历史大底

因合乎道德而立良法,因违背道德而废弃恶法。我们要削减的是贫穷,而不是穷人,甘愿牺牲,关心邻里,勤劳踏实,而不是空口说大话。我们曾经拥有伟大的发明,逆天的科学创造,探索太空,治愈疾病,培育出了最出色的艺术家。

 

见证又一次历史大底的时刻就要到了!

看图说话:上证指数今天收盘2660点。
离前三次998点,1849,2440点的大底趋势线下端只有80点了。这条轨道线见证了十五年来三次大底和两次小底。这次大底位于箭头所指的2580点。
上证指数再下跌3%,
我们就见证第四次历史大底啦。见证又一次历史大底的时刻就要到了!

见证又一次历史大底的时刻就要到了!

这个时候,大树不由得想起了俄罗斯作家高尔基的《海燕》让暴风雨来的更猛烈吧。

见证又一次历史大底的时刻就要到了!

老股民都希望来个痛快的。
见证完历史,
我们的大盘就开始3千点的回故乡之路了。见证又一次历史大底的时刻就要到了!见证又一次历史大底的时刻就要到了!

3月13日美东时间下午三点半,特朗普宣布美国进入国家紧急状态,承诺联邦政府将全力以赴抗击疫情。美股应声上涨,三大股指在收盘的半个小时内强势拉,收盘纷纷报涨逾9%,缓解了市场此前4个交易日两度熔断的恐慌情绪。

特朗普总统争分夺秒的再度天秀了一把,他将行情走势截图并签上了大名,送往美国新闻联播之一的Fox新闻频道播报。他还特意在自己讲话的时间点上加了条线,示意股市大涨全有赖于他的及时应对。强行加戏的背后是大统领面对惊涛骇浪的波动,正在失去指导股市走势的道路自信、理论自信。

毕竟2019年金融市场的主旋律还是:“一顿分析猛如虎,涨跌全看特朗普”。这一年,不知多少交易员仓位爆的真后悔,多少分析师报告撕真后悔人憔悴。挥斥贸易问题、臧否货币政策,金毛推特兵锋所指,股市、债市、汇市挡者披靡。

如此精准的控盘甚至引发了特朗普是否参与了内幕交易的怀疑,而那些“弹劾我股市就崩盘”、“不连任股市就史诗级崩盘”的无厘头威胁,也莫须有的有了几分令市场胆寒的成色。摩根大通甚至推出了名为Volfefe的指数,用来跟踪量化总统推特对市场的影响。

volfefe一词来源于特朗普几年前一条推特的错别字,华尔街的鄙夷之情溢于言表。美国总统向来是不会跟股市走太近的,互联网泡沫期间,克林顿试图通过股市上涨向公众邀功。“自汉密尔顿以来最伟大的财长”鲁宾提醒总统不要这样做,否则股市下跌之时将很难堪,后来的互联网泡沫验证了鲁宾的判断。

特朗普从来都不是一个风度翩翩的传统美国总统,自2016年上台以来,他就热衷于炫耀美国股市的火爆行情,并将其宣传为自己的一项重要政绩。推特给特朗普提供了向美联储试压的完美平台,此前的美国总统从没有这样的工具。

向来以“独立性”自我标榜的美联储,似乎总是在向特朗普低头。相比之下我们的周小川行长就不知道高到哪里去了,他当年对西方央行的点评还是很到位的:“你们至今仍没掌握货币和银行业的窍门”。

货币政策终究不是影响股市涨跌的唯一因素,进入2020年3月,在疫情和油价的双重暴击下,美股跌的令人瞠目结舌。特朗普13号还在通过媒体邀功,16号面对指数暴跌近13%几乎逼近二阶熔断的疯狂行情,也罕见的发出了虔诚的祈祷:“上帝保佑美利坚(God Bless the USA!)”

确实只有上帝才能勘破股市涨跌,但往往向上帝伸出双手之时,运数就已经不站在你那一边了。

牛从何出来

从2009年低点到今年年初高点,标普500指数累计涨408%,道琼斯指数累计涨357%,纳斯达克指数涨669%,牛市创造了超过30万亿美元的财富。美国股市牛冠全球,成为全球投资回报率最好的资本市场。

这场盛宴的主角是互联网巨头,在移动互联网带来的产业革命下,FAANG取代了埃克森美孚、沃尔玛的传统巨无霸成为了美国经济的新龙头。互联网寡头们耀眼的成长掩盖了美股牛市的主要逻辑,就有A股分析师在分析美股牛市的研报中信誓旦旦的写道“美股上涨靠盈利驱动”,事实并非如此。

这轮牛市的主角从来都是公司回购,国金证券策略首席李立峰在2018年对此进行过详细拆解。企业盈利能力是牛市的支撑之一,但美国股市最大的推手其实是公司回购。【1】

2009年到2017年末美国非金融企业累计购买了3.37万亿美元的股票,ETF和共同基金累计购买了 1.64 万亿美元的股票,而美国家庭和机构分别净出售了6557亿美元、1.14万亿美元的股票。这也就是说 2009 年以来,美国股市上最大的净买入者是上市公司回购。

回购股票通常被认为是企业经营者向市场传递,企业经营状况良好、股票价格被低估的一种信号。从09年至今,标普500的指数年化每股盈余(EPS)涨幅高达9%,看起来美国企业也可能是出于自身企业盈利状况较好的考虑回购股票。

这只是个障眼法,实际上美国企业的实际利润自2013年后,一直在原地踏步。天风证券宏观首席宋雪涛在研报中指出:根据美国经济分析局(BEA)国民收入基本账户(NIPA)对企业利润的统计方法,美国企业的总利润仍停留在2014年的水平,企业利润占GDP比例还停留在2005年的水平。【2】

指数每股盈余(EPS)的逐年推高和企业利润停滞不前的奥秘就在于:公司回购。上市公司通过回购并注销股票减少股本,从而在企业总利润没有大幅增加的情况下,企业EPS依然能够呈现强势的增长。

一个典型的案例是美国零售巨头沃尔玛,从2009年到2017年底,其净利润累计增长仅为-2.02%,可是EPS累计增长却高达24.13%。原因就在于同期沃尔玛从股市上公开进行了647亿美元的回购,资金永远是推升股价最直接的要素,沃尔玛股价在此期间实现翻倍,然而其总市值才增加了不到20%。【1】

这轮大牛市中,相当多的美国大企业采用了和沃尔玛相似的回购策略。宝洁、麦当劳、可口可乐等传统公司,拉开K线都是涨幅惊人的大牛股,但一看总市值涨幅就只能说不过尔尔。如果说纳斯达克的大牛市还多少有互联网产业蓬勃发展的推动,那么道琼斯和标普500的上涨则更多是由股票回购所推动的。

回购一方面在二级市场上直接推升股价,另一方使得公司的EPS、ROE等财务数据非常靓丽。美股的主要投资者是来自华尔街的金融机构,优秀的财务数据可以博得市场青睐。古今中外反复证明,当上市公司用辗转腾挪的财技来讨好投资者时,背后一定影藏着管理层的其他利益诉求。

美国企业有着完善的经理人制度,这就意味着公司高管与股东们的利益诉求并不总是一致。股票回购短期内为股价提供了支持,但从长期来看,某种意义上对于企业发展并无太多裨益。企业高管如此热衷于通过回购做高股价,很大程度上是为了他们自己的股票期权激励。

现代经理人制度常常出现灯下黑的治理伦理问题,我国某地产龙头过去也颇被股东所诟病。

美国企业高管的薪酬由复杂的薪资包组成,股权激励在其中扮演着重要角色。股市行情好,股权收入可以达到总收入的80%以上。

2017年世界500强联合健康保险集团的CEO斯蒂芬·汉姆斯利(Stephen Hemsley)的总薪酬为2700万美元,其中股权归属达到了2000万美元,而其中的基础工资才120万美元。普通员工能够拿到的薪酬仅是CEO的三百分之一。

高通就在2009年到2014年之间以136亿美元的价格回购了2.38亿股的股票,同期该公司的该公司在市面上的流通股反而还多了2%,原因就在于科技巨头向公司高管授予了大量的股票和期权奖励。【3】在如此高额的激励面前,不受股东监管的高管们自然乐意不顾一切的通过回购推高股价。

回购和股利本是上市公司回馈股东的举措,巴菲特就不止一次的在股东信里表达了对于回购的喜爱。当回购逐渐成为一种催升股价的财技,一切就开始变质。当大量企业经营状况不那么好的公司,也开始东施效颦大比例回购时,我们就不得不疑惑钱从哪儿来?

想要弄清楚这个问题,必须搞明白次贷危机是如何被解决的。

人们经常用“为大场面而生”来形容那些在体育赛事上力挽狂澜的明星运动员。对2008年金融危机中的美国经济而言,伯南克就是那个踩着七色云彩的盖世英雄。这个学术生涯始终在研究大萧条的犹太人,2006年出任美联储主席后,遭遇了美国自1929年以来最为严重的金融危机。毫无疑问,伯南克是拯救美国的最佳人选。

伯南克认为胡佛政府的财政紧缩政策导致了大萧条,面对凶暴的次贷危机,美联储第一时间采取了强力的货币政策。在不到一年的时间里将资金利率从5.25%降低至0%,放款给包括银子银行在内的金融机构,直接向银行和政府购买金融债券……为了激活冰封的信贷市场,伯南克不惜坐上直升飞机“撒币”。

2009年《时代周刊》将伯南克评为年度人物,以感激伯南克用果断的QE和零利率将美国从萧条的峭壁边缘拉了回来。伯南克没有犯下1929年的错误,他带来了原创性的崭新问题:长达七年的零利率和美国企业的大举债时代。

伯南克没有选择刺破次贷泡沫,而是让美联储和美国政府向市场进行兜底,再用低利率和货币供应去刺激信贷市场,激活经济。对美国企业而言,债权融资的成本空前低廉,由于金融危机后,市场整体需求处于疲软,企业不愿意贸然进行生产性投资。此时,通过发债获得廉价的资金,回购股票就成为了极具诱惑的选择。

美国企业的债务规模开始快速攀升,2009年底时公司债总体流通规模才不到6万亿,目前这一数字已经高达10万亿。根据Compustat数据库的计算,美国上市公司负债变动与再融资、股票回购的资产相关性相当高。【2】在美国企业利润陷入停滞甚至恶化之际,发债成为股票回购的重要资金来源。

美国上市公司在2011年之后,逐渐形成了发债融资、回购股票、EPS提高、推升股价的正反馈循环。2017年特朗普推出的就业和减税法案让美国企业的回购浪潮愈演愈烈,而美股的大牛市也在迎来了鲜花着锦烈火烹油的末世繁荣,市场在等待着一个契机。

明斯基时刻

金融危机常常是全民买单,但资产泡沫永远都是少部分人受益。2009年以来格外如此,中产和贫困人口的主要财富是房子,而社会最富裕阶层则配置了更多的金融资产。次贷危机叠加股票牛市,迅速撕裂了美国社会的贫富差距。

牛市带来的财富效应与大多数人无关,盖洛普(Gallup)的数据显示,在2008年股市崩盘之前,35岁以下的美国人中有约一半的人投资股市,截至2018年,这一比例已降至37%。异常讽刺的是,近些年伴随着美股的走高,散户正在回到美股,美联储数据显示,2016年以来个人投资者自互联网泡沫以来首次成为美国股票的净买家。

看来韭菜不管种在哪儿,都是最后接盘的。

尽管联储的数据显示,2016年,超过半数的美国家庭都直接持有,或者通过401k之类退休储蓄计划间接持有股票。然而,全部股票的84%都掌握在最富有的10%家庭手中,回购牛市让富裕家庭和普通家庭彻底成为了两个阶层,美国昔日引以为傲的橄榄型社会正在逐渐走向金字塔型:大量的贫困人口和塔顶的精英阶层。

美国人民在这样的背景下将特朗普送上了总统的位置,这个金发男人有没有Make America Great Again还说不好,但毋庸置疑,他先Make the stock bull market great again了。特朗普力主推出的两项政策:减税法案和压迫美联储降息,都直接或者间接的推升了股指。

2017年的减税与就业法案,胁迫美国跨国企业将海外利润带回美国,这些资金并没有投入到生产性的扩张中,而是快速的进入股市。2018年美股迎来了史上最猛烈的大企业回购,标普500的回购规模增长了23%,达到了6500亿美元,创下历史新高。

苹果当年掏出了远超华尔街预期的1000亿美元回购。科技巨头们持有着天量的现金,从某种意义上也成为了资管巨头。它们一面发行着利率极低的债券,另一面则大量购买各类金融资产,利用自身强大的信用背书完成畸形的套利。FANNG的市值占标普500的20%以上,他们是这轮牛市的支柱,也是市场不能承受之重。

特朗普的减税法案并没有达到预想中的效果,钱从海外回流后,并没有将制造业岗位也带回来,反而快速的进入资本市场。而减税还在一年之内就带来了1万亿美元的财政亏空,空前的财政压力面前。如果利率能够下降,那么联邦政府高达20万亿的政府债务可以节约千亿美元规模的利息支出。

特朗普将目光对准了美联储。

伯南克的继任者耶伦用女性的强硬和温柔呵护着整个市场,从2016年开始的加息和缩表,推进有序且并没有伤害到经济的复苏。QE可以理解为美联储直接大笔买入资产,三轮QE过后,美联储资产负债表从危机前的不足万亿美元剧增至4.5万亿水平。耶伦有序的将这一数字进行了压缩,同时还在任上开启了加息周期。

2018年鲍威尔出任美联储主席后,一度也继承了耶伦的意志坚定前行。然而对于债务沉重的美国经济而言,加息和缩表这剂良药终究是太苦了。2018年,全年市场陷入震荡,并在四季度出现了一波跌破年线的暴跌。对于视美股上涨为政绩的特朗普而言,这显然是不能接受的。

2019年特朗普连番在推特上用“愚蠢”、“笨蛋”等字眼辱骂美联储,并反复强调美国应该将利率水平继续降低,以维系美国制造业的竞争力。单单8月份,他就抨击了美联储高达25次。美联储陆续在7月、9月、10月实施了三次降息,并在9月份再度开始扩表。随后,美股应声拉出新高。

如果说减税法案是直接催促互联网寡头们回购股票,那么维持市场低利率则是间接的保护了那些举债回购的企业。

在发债融资、回购股票、EPS提高、推升股价的财务游戏中,许多美国企业越走越远,逐渐深陷泥潭。

在2008年至2015年期间,麦当劳在股票回购上准备了约180亿美元,高管薪酬中来自股票激励的比例也从不到4成,飙升至了接近8成。总负债规模从160亿美元飙升至308亿美元,而更加吊诡的是由于回购的股票大多以库存股(不计入资产)的形式记账,麦当劳从2016年开始就逐渐在财务上变成了资不抵债的破产公司。

不得不说麦当劳这家公司总是能颠覆中国人对商业模式的理解,以前觉得它是买汉堡的,后来被告知它其实是搞房地产的,如今这是一家借钱坐庄抄自家股票的公司。

举债炒股最终的结局就必然是债务庞氏化,债务规模越来越大,越来越依赖于借新还旧,财务杠杆不断上升。这种滚雪球游戏终究有玩不下去的时候,既周行长向我们科普的“明斯基时刻”。

上市公司的债务增速远远快于美国企业部门的总债务增速,企业部门债务占GDP比例在47%左右,看起来只是刚超过前次危机,然而上市公司的债务占GDP比例已经高达20%,远超次贷危机时13%的水平。10万亿企业债的规模俨然已经到达极限状态,2018年加息后的市场崩盘,可以看出市场已经进入了非常脆弱的阶段。

在债务规模畸形扩张的同时,企业偿债能力却在加剧恶化。除了互联网巨头外,美国企业的经营状况在每日俱下,罗素3000的公司近十年亏损比例在快速提高,四分之一的企业在亏损。【晚歌】

因此企业的债务评级结构在恶化,BBB级是投资级债券的最低评级,低于这个评级的债券被视为高收益债,养老保险机构等保守投资者就不会购买。BBB级债券规模已经飙升至3.3万亿,占投资级债券比例高达50%,创下历史新高,十年前这一比例才三成左右。

BBB级债券隐含着巨大的风险,因为一旦其债券评级被下调,很多投资机构就不得不选择抛售。这种评级被下调的债券通常被称为“堕落天使”,当前低于BBB级的高收益债市场规模仅为1万亿左右。

而历史数据表明,当信贷周期转向时,通常会有10%~15%的BBB级债成为堕落天使。也就是说如果衰退来临,会有近5000亿BBB级债被下调评级,这是有史以来规模最大的“堕落天使”,高收益债市场会被瞬间淹没,彼时必然会迎来血雨腥风的企业破产潮。

除了BBB级债务之外,以高杠杆企业债务为底层资产的担保贷款凭证(CLO)也相当引人注目。从运行机理上看CLO与当年引发次贷危机的CDO相当类似,而目前高杠杆企业债务的规模已经高达2万亿,与次贷危机前房屋抵押贷款规模相当。因此尽管CLO的证券化程度较CDO要低,底层资产也更规范,但仍然极具风险。

敏锐的投资人对于美国企业债背后的危机早就打起了十二分的警惕。电影《大空头》的原型之一,浸淫次贷抵押债券行业多年的基金经理Steve Eisman就指出:一旦出现衰退,BBB级的企业债、高收益率债券等会大跌。“企业债不会导致下一场衰退,但那会是下一场衰退的痛点所在。”

古根海姆是管理着3100亿美元资产的金融巨擘,其全球首席投资官斯科特米纳德(Scott Minerd)在今年1月撰文直言:随着美联储降息、美股屡创新高,当前市场环境颇有些类似于1998年金融风暴前的情况,“明斯基时刻”恐怕就要来了。

疯狂债务回购牛市拉大了美国社会的贫富差距,从而使特朗普登上了历史舞台。特朗普的政策进一步推升股市,贫富差距被进一步拉大。伯尼桑德斯(Bernie Sanders)等激进的左翼政治人物逐渐达成了要限制上市公司回购的共识。企业债务借新还旧拉升股市的套路也逐渐走向了陌路,丧钟已经在为美股长牛而响。

今年二月食品巨头卡夫亨氏(Kraft Heinz)和百货商店连锁梅西百货(Macy’s)的债券评级已经从投资级下调至高收益级,堕落天使来袭。风暴之所以恐怖,是因为人们永远不知道它将以何种方式登场。

灰犀牛的撞击

2020年1月23日,武汉宣布封城。午间财新刊发了港大传染病专家管轶有关新冠肺炎的采访,其“感染人数可能会是SARS十倍起跳”的悲观言论震撼社会。当天下午,沪深股市纷纷走弱,三大股指均跌近3%,市场此前的多头形态被打破。

2月3日,A股春节后开始的第一个交易日,市场跳空大跌,沪指跌近8%,重回2700点以下,市场恐慌情绪到达极点,然而隔日市场就开始反弹。伴随着政府团结带领全国人民,众志成城共同抗疫,取得了卓越成绩,A股市场迅速走强,创业板指数在2月6日就创下了本轮上涨的新高。

在这样的背景下,摩根大通1月30日发表的观点就显得相当有趣【What does the coronavirus mean for investors?】:疫情对中国经济影响严重,将面临需求放缓和外贸的压力。但对美国投资者而言,市场可能会稳定下来,因为很少看到由公共卫生危机、自然灾害或政治动荡而导致的股市长期下跌。

美股起初确实并未受到太多影响,甚至反而在走强。2月19日,美国三大股指像过去十年里普通的一天一样,再度以缩量小波动的K线创下了历史新高。行情却骤然掉转急下,2月24日意大利疫情全面爆发,疫情开始在欧洲蔓延,当天标普500跳空低开低走,跌愈3%。

次日美国本土确证57例,美股三大股指续跌逾3%。随后无论是疫情还是行情,都朝着不可收拾的方向发展,尽管特朗普还在喋喋不休的宣传着美国对疫情可控可防,没什么可担忧的,但行情却始终颓靡的在下跌。

反倒是早就预判到明斯基时刻的古根海姆首席投资官斯科特米纳德(Scott Minerd),在2月28日就早早的指出:“我们已经到了一个临界点,要么疫情很快得到控制,要么世界陷入大流行。我不是流行病学家,所以我将把定义留给医学专家。如果冠状病毒在美国进一步传播,股市下跌的幅度可能更大,或许从最高点下跌40%。 ”

面对来势汹汹的疫情,3月3日美联储意外的选择降息50个基点,这超预期的利好很快就被市场消化,反而开始质疑美联储的独立性和降息合理性。市场尚在挣扎,第二个灾难级的利空横空出世,3月8日沙特和俄罗斯开打价格战,油价暴跌30%。对美国能源股而言,这无疑是灭顶之灾。

页岩油气开采对美国经济的重要性与日俱增,但其石油价格成本高达50美元,石油价格战导致的油价下跌对行业的影响是毁灭性的。该行业又尤其依赖债务提供现金,是美国高收益债比重最高的板块,行业违约风险激增,还有可能扩散到整个债券市场。

于是3月9日当天,标普石油天然气上游指数暴跌28%,带领美股开盘熔断。美股熔断上一次熔断还是在1997年,在市场的一片惊呼中,美股的暴跌愈演愈烈,指数从高点回落逾3成,10天之内4次熔断的走势令股神巴菲特都咋舌。

波音的走势很具有代表性,水银泻地一般的下跌后,股价跌去七成,原本市值堪比茅台的美利坚长子陨落的出人意料。此前飞机频出安全事故的时候,股价都比较坚挺,但在此番市场下跌中,却好似完全没有任何支撑。

3月20日波音的主体评级被从A下调到了bbb级,疫情如果持续,航空业的低迷完全可能让波音破产,毕竟其有息债务高达253亿美元。

疫情和石油暴跌固然确实会影响企业经营,但市场的反应如此剧烈,很大的原因还是在于高杠杆下,本脆弱的就禁不起风吹草动。更为可怕的是,积聚了多重风险的金融市场,在股价暴跌如此严重之际,该拆的雷并没有拆多少。

企业债泡沫刚进行到第一阶段,尽管自2月24日以来BBB级企业债就一直被大量抛售,但集中式的评级下调还并没有来临。截止3月20日,BBB级债券利差才刚刚达到2008年9月15日雷曼兄弟破产的水平。要知道在那之后,标普500又跌了40%。

如果说次贷危机的演进过程是“资产价格下跌→复杂衍生品爆仓→金融机构倒闭”,那么本次企业债危机目前俨然才进行到了第一阶段,就是电影《大空头》里各路人马看到房价下跌,但面对CDS不下跌,显得异常焦躁和绝望的那个时候。

而作为本轮牛市的另一大重要推手,ETF被许多投资者认为可能是踩踏式下跌的凶手。2019年9月,大空头的另一位原型人物Michael Burry就向市场提示了ETF抛售可能会带来踩踏的风险。

但数据并不支持这一猜想,光大证券金融产品首席分析师邓虎对此进行了测算,近三周中美国股票型ETF反而是有100亿美元以上的资金流入。不存在ETF赎回踩踏导致股市迅猛崩盘的情况。

笔者猜测,当前市场下跌如此迅猛的最重要原因,可能真的是桥水的风险平价策略。

过去几年美股波动率持续走低,市场平稳上涨。风险平价策略大行其道,股票持仓保持高仓位的同时再做空波动率成为一种极佳的策略。然而一旦遇到极端行情,该策略就容易形成自我强化的踩踏。桥水基金近期被曝出亏损严重,很有可能就是保护头寸不足以覆盖极高的股票仓位。

如果真仅是风险平价策略就带来了如此胸闷的下跌,那么当前的股灾或许只是前菜。疫情和石油暴跌唤醒了市场的恐慌情绪,当真正的灰犀牛企业债奔跑起来时,问题或将更严重。

牛熊之外的国运

债王冈德拉克(Jeffrey Gundlach)也是早早就预见了企业债泡沫的智者,3月19日,他发推特说道:“他平掉了自己最后的三只空头头寸,这是他多年以来第一次没有做空任何美国股票。利润实在太大了,市场的恐慌情绪是显而易见的。”

任何人都会后悔没有仔细聆听这位神级投资者今年年初的展望,其中有这样一段残暴的预言:

“1980年代末,日本的市场表现遥遥领先。日本房地产市场空前繁荣,日经225指数表现强劲。但90年代初衰退骤然降临,日经指数惨遭血洗。

1990年代末,轮到欧洲大放光芒。当时,欧洲对欧元可能成为储备货币保持「盲目」的乐观。1999年,欧元刚刚面世,欧洲市场表现领先其他股票市场,但2000年代初衰退降临,欧洲股市一泻千里。

接下来的是新兴市场,伴随2000年代中期的美元疲软和中国发展。当时的新兴市场是全球股市中的佼佼者,但很快它也遭到衰退的冲击。

这些市场都没能回到最辉煌的水平。

今天,标普500指数十年长牛,超出其他股票市场近100%。下一场衰退来临时,美国股市将被击垮,美元也会因赤字问题走弱。在我的职业生涯的余下岁月中,美股将再也无法回到目前市场所处的水平。

这一牛市是如何持续如此长时间的?这与美联储的降息「续命」有关。”

多年以后,投资者们回望标普500的3393点,会不会和我们如今对沪指的6214般爱的那么深沉。

冈德拉克如此的悲观或许正是因为他对美国债务问题的深刻洞见,他指出美国经济自80年代以来就全是债务驱动的经济增长。日渐庞大的债务是始终悬在美国经济头上的达克莫里斯之剑,美联储的一切宽松行为,背后的核心逻辑都是延缓美国庞大的债务滚动。

美联储的大部分行为都是在饮鸩止渴,伯南克的QE并没有解决次贷产生的杠杆,而是用美联储和美国政府的无限信用将居民杠杆转移到了美国非金融企业身上。而此后十年的借债回购牛市,则把整个社会的杠杆率推升到了更高的水平上。

这种债务驱动的增长难道可以永续吗?答案当然是否定的。

在达利奥那本能够解释一切债务问题的《债务危机》里,他将减轻长期债务的政策工具总结为四类:1、财政紧缩;2、债务违约重组;3、央行印钞、购买资产;4、财富平衡。

由于美国政府和美联储几乎拥有着无限的信用,每次债务危机最后几乎都可以在第三步就得到解决。特别是伯南克发明了QE之后,兜底一切成为了美联储的底裤,但这是有代价的。任何放水之后的资产价格飙升,都会带来贫富差距的拉大。

今天美国的贫富差距水平已经回到了1929年水平,2016年美国最富有的1%人,掌握着全美38.9%的财富,按家庭财富排名的后50%家庭仅拥有美国家庭总财富的1%。在教育、医疗等沉重的支出面前,美国的中产阶级正在越来越依赖借贷,40%的美国人拿不出400美元的紧急支出。

在这样的背景下,疫情带来的冲击就格外恐怖,失业和治疗费用都不是普通家庭能够承受的。如果不能得到有效控制,居民的家庭负债表就会迅速恶化,进而动摇整个社会的稳定。

本次疫情期间,美联储动作不可谓不迅速,无论是强力降息还是推出7000亿的QE计划都堪称超出市场预期。但美国股市依然跌跌不休的根源在于放水救不了疫情,只会进一步拉大贫富差距。

美国社会的民粹主义已经抬头,如果特朗普不能满足他们,他们将选出更加极端的左翼政治人物。特朗普近期屡屡提及中国病毒,这无疑是在散播种族主义迎合选民。

3月17日,众议员吉姆班克斯(Jim Banks)登上脱口秀野蛮民族( The Savage Nation)大放厥词。这位前海军预备役国会议员声称应该让中国支付美国的新冠肺炎费用,川普总统可能会迫使中国减免持有的美国债务,并向中国加征特殊关税,以帮助美国度过疫情危机。

“野蛮民族”被称为“川普狂热者”,是美国排名第七的脱口秀节目,可见民粹主义在美国已经有了很深的民意。

在美剧《新闻编辑室》的经典片段中,主角Will McAvoy在回答美国为什么是最伟大的国家时,这样回忆那个伟大的美国:

我们为正义而拼,为道德而战,因合乎道德而立良法,因违背道德而废弃恶法。我们要削减的是贫穷,而不是穷人,甘愿牺牲,关心邻里,勤劳踏实,而不是空口说大话。我们曾经拥有伟大的发明,逆天的科学创造,探索太空,治愈疾病,培育出了最出色的艺术家。

不能缩小贫富差距的美国,还伟大吗?



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